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    Private-Equity-Branche: Sekundärmarkt erlebt einen Aufschwung

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Bellevue Asset Management AG / Schlagwort(e): Private Equity/Marktbericht
Private-Equity-Branche: Sekundärmarkt erlebt einen Aufschwung

27.03.2023 / 07:00 CET/CEST

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Medienmitteilung vom 27. März 2023

Private-Equity-Branche: Sekundärmarkt erlebt einen Aufschwung

Üblicherweise müssen sich Private-Equity-Investoren für einen Zeitraum von
zehn bis zwölf Jahren binden. Ändert sich in dieser Zeit der
Liquiditätsbedarf oder die Anlagestrategie, ist er auf den Sekundärmarkt
angewiesen. Das wiederum eröffnet Secondaries-Käufern interessante
Möglichkeiten, insbesondere bei Bewertungskorrekturen im Portfolio des
Primärinvestors.

Autor: Benjamin Böhner, Präsident des Investment Committee Bellevue Global
Private Equity

Der Private-Equity-Sekundärmarkt befindet sich seit jeher im Wandel, geprägt
von den Liquiditätsbedürfnissen der Marktteilnehmer. Waren es ursprünglich
vor allem die Investoren der Private-Equity-Primärmarktfonds (die sog.
«Limited Partners» oder kurz auch «LPs»), die aus den unterschiedlichsten
Motiven ihre Fondsanteile auf dem Sekundärmarkt verkauften, so sind es
längst auch die Fondsmanager selbst (die sog. «General Partners» oder
«GPs»), die den Sekundärmarkt nutzen, um Liquidität für ihre Investoren zu
generieren.

Der Sekundärmarkt erlebt ein kontinuierliches Wachstum. In den letzten zehn
Jahren hat das Marktvolumen mit einer jährlichen Wachstumsrate von ca.
15-17% zugenommen. Auch 2022 war wieder ein Jahr mit über USD 100 Mrd.
Deal-Volumen (die Schätzungen liegen zwischen USD 103 Mrd. und 111 Mrd.).
Damit war es das zweitaktivste Jahr nach 2021 (> USD 130 Mrd.).

Der Konsensus für 2023 geht erneut von hoher Aktivität im Bereich von USD
130 Mrd. bis 150 Mrd. aus. Mittelfristig wird das jährliche
Transaktionsvolumen sogar mit USD 500 Mrd. erwartet. Das jährliche
Secondary-Transaktionsvolumen liegt aktuell immer noch unter 2% der (in
Private-Equity-Primärmarktfonds) verwalteten Geldern von ca. USD 8.7 Bio.
gemäss den aktuellsten Zahlen des Datenanbieters Preqin.

Transaktionsvolumen im Zeitverlauf (Mrd. USD):

Bildlink:

https://eqs-cockpit.com/cgi-bin/fncls.ssp?fn=download2_file&code_str=e3aab6c93f54a96d83b9ccd895856b0a

Bildtitel: Die Motive der Marktteilnehmer auf dem Sekundärmarkt sind
vielfältig und stehen letztlich auch immer im Zusammenhang mit der
Entwicklung des Primärmarkts, der Finanzmärkte und den makroökonomischen
Rahmenbedingungen. Im vergangenen Jahr waren die wichtigsten Motive für die
LPs vor allem das Bedürfnis nach Liquidität und der sogenannte
«Denominator-Effekt»:

Seit einigen Jahren sind die Cashflows für LPs aus ihren Investitionen in
Primärmarktfonds bereits netto negativ: Die Kapitalabrufe der GPs
übersteigen die Distributionen zurück an die LPs. Im aktuellen Umfeld, das
von niedrigeren Bewertungen geprägt ist und deshalb attraktive
Investitionsgelegenheiten bietet, aber wertmaximierende Verkäufe bestehender
Portfoliofirmen (Exits) weniger favorisiert, ist davon auszugehen, dass
dieser netto negative Cashflow noch einige Zeit Bestand haben wird. Daher
nutzen LPs den Sekundärmarkt vermehrt, um Liquidität aus ihren
Private-Markets-Investitionen zu generieren.

Handlungsbedarf bei institutionellen Investoren
Der Denominator-Effekt ist vor allem bei institutionellen Investoren ein
relevantes Thema; sie haben häufig strikte Vorgaben hinsichtlich Asset
Allocation. Aufgrund der Verwerfungen der jüngeren Vergangenheit auf den
Finanzmärkten und den Kursverlusten an den Aktienmärkten, sowie im
steigenden Zinsumfeld auch auf Rentenpapieren, ist die relative Allokation
zu Private Equity bei vielen Institutionellen über die Höchstgrenze
gestiegen, selbst wenn sie aktiv gar keine zusätzlichen Investitionen
getätigt haben. Um das Portfolio wieder in die erlaubten Bandbreiten zu
führen, verkaufen viele Institutionelle daher am Sekundärmarkt.

LPs nutzen den Sekundärmarkt aber auch immer mehr im Rahmen einer aktiven
Portfoliobewirtschaftung. Sei es, um ihre Portfolios wieder stärker zu
konzentrieren oder die Gewichtungen der unterschiedlichen Strategien neu
auszurichten, oder auch nur, um wieder Platz für das nächste Fundraising
ihrer bevorzugten GPs zu schaffen.

In den letzten Jahren haben aber vor allem auch die GPs selbst den
Sekundärmarkt für sich entdeckt. Zeichneten sie im Jahr 2013 lediglich für
7% des Marktvolumens verantwortlich, so haben die sogenannten GP-geführten
Transaktionen im vergangenen Kalenderjahr ganze 48% der Transaktionssumme
gemäss Daten von Greenhill ausgemacht. Die Hauptgründe für diese Entwicklung
sind zweierlei:

Häufig möchten GPs einzelne oder mehrere Portfoliofirmen nicht unbedingt
verkaufen müssen (vor allem wenn sie weiteres Wertschöpfungspotenzial
sehen), nur weil ein Fondsvehikel Richtung Ende der Laufzeit geht. Sie sind
dann bemüht, diese Firmen in sogenannte Continuation Vehicles zu überführen,
um die Assets weiter bewirtschaften zu können. Im Rahmen solcher
Transaktionen bietet sich den bestehenden LPs auch immer eine
Liquiditätsoption. Greenhill beziffert den Anteil der Continuation Vehicles
am GP-geführten Volumen im Jahr 2022 auf ganze 84%.

Gerade in Zeiten, in denen das Umfeld für Börsengänge wie zuletzt nicht
optimal ist und Optionen für Exits auch sonst eingeschränkt sind, können GPs
mittels Sekundärmarkttransaktionen punktuell Liquidität für ihre bestehenden
Investoren generieren, ohne notwendigerweise verwaltetes Vermögen
einzubüssen, wenn sie die Firmen in Continuation Vehicles überführen und
diese mithilfe neuer Investoren finanzieren können.

Im Gegensatz zu den klassischen LP-Transaktionen bergen die GP-geführten
aber mitunter auch Potenzial für Interessenskonflikte und sind deutlich
konzentrierter (mit nur einer oder wenigen Zielgesellschaften) als
LP-Anteile an einzelnen oder gar mehreren Fonds (sogenannte Portfolio
Deals). Nicht zuletzt ist der hohe Diversifikationsgrad und die damit
einhergehende Risikoreduktion eines der attraktivsten Merkmale der
klassischen PE-Secondary-Strategie, ebenso wie frühe Distributionen und die
Reduktion bis hin zur Vermeidung des «J-Curve-Effekts».

Aus der Sicht eines PE-Secondary-Fonds können die hier beschriebenen
Eigenschaften mit einem hohen Portfolioanteil an LP-Stakes am besten
erreicht werden.

2022 war von teilweise deutlichen Preisabschlägen auf den Nettoinventarwert
(NAV) der gehandelten Anteile und Assets gekennzeichnet. Lag der
durchschnittliche Transaktionspreis 2021 noch bei 97% des NAV, ist er 2022
auf 84% gesunken. Im Segment der LP-geführten lag er noch tiefer bei 81%.
Betrachtet man die Statistiken näher, so fällt auf, dass bei GP-geführten
Deals sogar 28% über dem letzten NAV und 59% im Preisband von 90-99% des NAV
abgewickelt wurden. Bei den LP-Stakes waren es dagegen nur 8% über dem NAV,
49% lagen bei 80-89% des NAV und ganze 24% sogar unter 80%. Die
Einkaufskonditionen scheinen in diesem Marktsegment - das bezüglich der
Anzahl der Transaktionen noch immer den Grossteil des Sekundärmarkts
ausmacht - auch bis auf Weiteres am attraktivsten zu sein.

Preisentwicklung für Buyout Secondaries (% vom NAV):

Bildlink:

https://eqs-cockpit.com/cgi-bin/fncls.ssp?fn=download2_file&code_str=32e4589864d809acf7dd579827f71daf

Bildtitel: Fondsgrösse wird zum ProblemBildtitel: Je kleiner die
Transaktionsgrössen, desto vorteilhafter war das Pricing; eine Beobachtung,
die vor allem auch darauf zurückzuführen ist, dass immer mehr dedizierte
Secondary-Fonds derart grosse Fondsvolumina managen, dass sie die
aufgenommenen Investorengelder nur dann zeitnah im Markt platziert bekommen,
wenn sie auf grosse Transaktionen fokussieren. Mit den steigenden
durchschnittlichen Fondsvolumina ist auch die angestrebte Zielrendite
gesunken; im Jahr 2022 war aber eine gewisse Gegenbewegung zu beobachten:
Immerhin waren es wieder 20% der Käufer auf einzelnen LP-Stakes, die eine
erwartete Mindestrendite von über 1.9x (Brutto Money Multiple) für notwendig
hielten, um bei einer Transaktion mitzubieten. Dies entspricht einer knappen
Verdoppelung gegenüber dem Vorjahreswert. Dennoch gaben sich ganze 72%
gemäss Evercore mit Zielrenditen von 1.5-1.9x zufrieden.

Mit einer Strategie, die konsequent auf kleinere LP-geführte Transaktionen
zwischen USD 1 Mio. und USD 30 Mio. und auf erstklassige Small und Mid Cap
Buyout Manager ausgerichtet ist, sollte es möglich sein, Bruttorenditen über
2x zu realisieren und dabei ein diversifiziertes Portfolio zu konstruieren,
das ohne Leverage auskommt und all die vorteilhaften Charakteristika von PE
Secondaries aufweist.

Autor: Benjamin Böhner stiess 2021 zu Bellevue Asset Management und ist für
das Business Delevopment von Bellevue Private Markets zuständig. Davor war
er über 10 Jahre bei der Credit Suisse in verschiedenen Leitungsfunktionen
im Bereich Investmentberatung und Produktmanagement zuletzt als Head of
Advisory Solutions tätig. Böhner verfügt über einen Masterabschluss in
Business Administration & Fincance an der Universität Hagen und ist CFA
Charterholder.

Kontakt
Bellevue Asset Management AG, Seestrasse 16, 8700 Küsnacht/Zürich,

Tanja Chicherio, Tel. +41 44 267 67 09, tch@bellevue.ch

www.bellevue.ch

Bellevue - Excellence in Specialty Investments
Bellevue ist ein spezialisierter Asset Manager mit den Kernkompetenzen
Healthcare-Strategien, alternative und traditionelle Anlagestrategien, der
an der SIX Swiss Exchange notiert ist. Gegründet 1993, generiert Bellevue
als Haus der Anlageideen mit rund 100 Mitarbeitenden attraktive
Anlageperformances und somit Mehrwert für Kunden sowie Aktionäre. Per 31.
Dezember 2022 verwaltete Bellevue Kundenvermögen in Höhe von CHF 9.4 Mrd.


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Ende der Medienmitteilungen

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